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lunes, 11 de noviembre de 2013

¿Quo vadis Mario Draghi?

El jueves 7 de noviembre el presidente del BCE Mario Draghi anunció una rebaja de tipo por el se refinancia al sistema bancario del 0,50% al 0,25%, bajando del 1% al 0,75% la facilidad marginal de crédito y manteniendo el tipo que retribuye los depósitos de los bancos en el BCE en el 0% (nota de prensa).

En la rueda de prensa el señor Draghi explicó los motivos que condujeron a la decisión que no obtuvo la unanimidad del consejo de gobierno, formado por el comité ejecutivo y los gobernadores de los bancos centrales de los países miembros del Euro.

La razón de esta medida es apuntalar la incipiente pero débil recuperación. La reducción es factible por la ausencia de tensiones inflacionarias, y persigue acabar con la anemia crediticia que puede llevar al traste las expectativas positivas reflejadas en los indicadores de confianza.
 
Según muchos expertos los efectos de la bajada de tipos se pueden reflejar en la caída del Euro respecto a otras divisas y en la reducción de los tipos de intereses de los activos más "seguros" atrayendo dinero a la bolsa que seguiría con su "rally" alcista. Por ejemplo, en Cinco días declaraba:

Natalia Aguirre, analista de Renta 4. “De cara al medio plazo, la bajada de tipos y sobre todo la confirmación de que la política monetaria se mantendrá muy flexible durante un periodo prolongado de tiempo (posibles rebajas adicionales del tipo repo, posibilidad de situar el tipo de depósito en negativo, posible nuevo LTRO) debería servir de apoyo para la renta variable”

La depreciación del euro servirá para mejorar las exportaciones fuera de la zona monetaria y combinado con medidas "algo" (sin excesos) expansivas en los países centrales ayudarían a los periféricos a crecer con más firmeza. Hasta aquí deducciones lineales llenas de "wishful thinking" que por lo general sólo aciertan cuando rectifican cuando ya han sucedido los eventos y encuentran la forma de explicarlos en retrospectiva. Como decía Yogui Berra: 
 
“Past data has a lot of good in it, but it is the bad side that is bad”
 
El banco central utiliza como instrumento el tipo de interés ya que no puede controlar de forma directa la cantidad de dinero en la economía. Aunque es creencia extendida que son los bancos centrales los que crean el dinero y controlan su cantidad, la realidad es muy diferente. Existe lo que algunos acertadamente han denominado velo monetario donde el papel del sistema bancario es un mero intermediario entre ahorradores e inversores. Sin embargo, el sistema de reserva fraccionaria, no en su descripción académica, sino como creador de dinero endógeno propicia la aparición de burbujas en el precio de activos alimentadas por la creación de dinero dentro sistema bancario. El ejemplo paradigmático fue la burbuja inmobiliaria que estalló finalmente en 2008 aunque dio claros síntomas de agotamiento en el verano de 2007.

En el 2008 se inició el proceso inverso de destrucción de dinero/deuda ante la contracción masiva de los balances bancarios. En este punto, se produjo el rescate de los bancos mediante inyecciones masivas de capital público y expansiones de los balances de los bancos centrales para compensar los efectos de esa destrucción (QE;LTRO...). En la zona euro la economía dio algún indicio de recuperación en 2010, pero se fue al traste ante la llamada crisis de la deuda soberana que golpeo con fuerza a los países de la periferia, llamados despectivamente PIIGS (Portugal, Irlanda, Italia, Grecia y España). Los subsiguientes rescates, explícitos en los países pequeños y  encubiertos en los grandes (España e Italia) ya son historia.

Durante este tiempo, y gracias a las masivas facilidades crediticias del BCE, se ha ido disimulando la situación de asfixia financiera que sufren muchas entidades de las llamadas sistémicas. Las exigencias de capital superiores (Basilea III) se encuentra con las serias dificultades que tienen los muchos bancos para acceder a los mercados. Las enormes cantidades de dinero facilitadas por el BCE a los bancos en las operaciones LTRO debido al cierre de los mercados de capitales ante su deteriorada solvencia, deberán prolongarse más allá de su vencimiento. Es muy dudoso que puedan generar o encontrar en el mercado el dinero para su devolución. La deflación encarece el dinero, es un efecto que no se suele considerar pero que tiene efectos demoledores sobre cualquier intento de desapalancarse, y entorpece aún más cualquier intento de salida de la crisis. El sistema rescatado mediante la inyección masiva de dinero/deuda que avalan de forma gratuita los contribuyentes de los países de los bancos que solicitan esos créditos, necesita más y más de su droga, el dinero fácil y barato.
 
El dinero inyectado en parte se esteriliza cuando los bancos lo depositan en el BCE, pero otra parte va hacia un mercado financiero ansioso de oportunidades, además también la Reserva Federal y el Banco de Japón haciendo lo mismo y más. Surgen burbujas por doquier, por ejemplo, elevaciones de la cotización de acciones que multiplican de manera escandalosa la generación de beneficios de las empresas, es decir, anticipan que ese beneficio crecerá de forma geométrica y sólo puede suceder con un crecimiento robusto de la economía. Cuando esas expectativas irracionales no se cumplan sucederá lo inevitable. Aquí no se trata de previsiones o análisis de sucesos pasados proyectados hacia el futuro. Se trata de que si conduces recto hacia un muro de hormigón armado de 3 metros de espesor con tu coche y aceleras sin desviar la trayectoria te la vas a pegar. Además a partir de una cierta velocidad aunque gires el volante el coche seguirá recto y sólo te salvarás si tienen unos buenos frenos y distancia de frenado suficiente. Y aún así, es probable que salgas seriamente lesionado si la deceleración es excesivamente brusca.

Lo que hace Mario Draghi es alimentar a la bestia porque sabe que cuando deje de alimentarla vendrá a devorarlo. ¿Cuanto tiempo la sucesión de burbujas pueden alimentar el espejismo?. No sabría decirlo, pero lo cierto es que cualquier intento de crecimiento global, no unos a costa de los otros, conllevará presiones sobre recursos y medio natural que no pueden extenderse mucho en el tiempo.
 
Como hemos mantenido el dinero no es un mero facilitador de intercambios, ni simplemente un depósito de valor, es la expectativa de bienes y servicios futuros por lo que la creación de dinero sin inflación, objetivo de todo Banco Central, implica crecimiento. Tan simple como eso. Cuando se produce inflación en el precio de algunos activos sin reflejo en el crecimiento el sistema falla. La narrativa de que el dinero es neutral y que al final no induce cambios sobre la variables reales sólo sobre el nivel de precios es contrario a toda la actuación que a largo plazo están llevando a cabo los Bancos Centrales, a no ser que 6 años de expansión monetaria y sin perspectivas de acabar sea corto plazo, y el largo plazo sea el próximo siglo.
 
La inflación en el precio de determinados activos puede verse acompañado por una caída en el precio de otros, especialmente si la política se orienta a deprimir la demanda agregada mediante incremento de impuestos y la bajada de salarios. De está forma vivimos en el peor mundo posible, burbujas de activos que conducen a la inestabilidad del sistema financiero, deflación de salarios que deprimen la demanda. La reducción de costes salariales sirve para ganar competitividad y exportar más, siempre que haya demanda solvente fuera y permita que los beneficios cumplan las elevadas expectativas que el mercado ha puesto en las empresas elevando su cotización. Si algo no se cumple es castillo de naipes se desmorona. Por ejemplo, bajan los costes salariales pero suben los energéticos por causas endógenas (captura del regulador y asunción de inversiones erróneas por los consumidores que pagan el pato) y exógenas (subida de precio de los recursos ante expectativas de crecimiento y costes de producción más elevados).

A donde va el BCE, con su presidente Mario Draghi a la cabeza, pues simplemente hacia el muro de hormigón acelerando y esperando que los límites del crecimiento que representan ese muro se desintegren, porqué alguien invente la teletransportación y haga que desaparezca.


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